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7月13日，針對(duì)科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)，上交所正式試點(diǎn)引入資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度。面對(duì)這一變革，資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者將如何發(fā)揮作用，證券公司又會(huì)怎樣把握機(jī)遇，都成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

券商中國記者注意到，過去6年，以第五套上市標(biāo)準(zhǔn)成功上市的20家企業(yè)中，絕大多數(shù)投資機(jī)構(gòu)均在發(fā)行人IPO申報(bào)前一年內(nèi)突擊入股，“投早、投小、投長期”的良性投資氛圍仍需進(jìn)一步培育。在業(yè)內(nèi)人士看來，科創(chuàng)板的上述變革有利于引導(dǎo)投資機(jī)構(gòu)成為長期資本，并發(fā)揮專業(yè)判斷作用。

從市場(chǎng)參與者的角度分析，證券公司私募投資基金子公司及另類投資子公司迎來了新的發(fā)展機(jī)遇。受訪人士認(rèn)為，憑借強(qiáng)大的投行業(yè)務(wù)水平和出色的股權(quán)投資業(yè)務(wù)能力，頭部券商將在變革中充分受益，而中小券商的發(fā)展紅利相對(duì)有限。

在此背景下，更多券商期望與頭部創(chuàng)投機(jī)構(gòu)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，既可借助其“慧眼識(shí)珠”的能力，又能拓展自身的業(yè)務(wù)范圍。

“投早投小”氛圍待強(qiáng)化

7月13日，《上海證券交易所發(fā)行上市審核規(guī)則適用指引第8號(hào)——資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者》（以下簡稱《指引》）正式實(shí)施，標(biāo)志著科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)的新申報(bào)企業(yè)可以試點(diǎn)資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度。

針對(duì)資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，上交所設(shè)置了硬性的門檻要求。比如，在持股比例和期限方面，投資機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在發(fā)行人IPO申報(bào)前24個(gè)月到申報(bào)時(shí)，持續(xù)持有發(fā)行人3%以上的股份或5億元以上的投資金額，不能突擊入股。有業(yè)內(nèi)人士表示，此舉旨在引導(dǎo)長期資本聚焦“投早、投小、投硬科技”。

券商中國記者梳理過去6年以科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)成功上市的20家企業(yè)信息，發(fā)現(xiàn)符合“資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者”要求的投資機(jī)構(gòu)，其實(shí)為數(shù)不多。

以康希諾為例，2017年4月，該企業(yè)進(jìn)行第五輪股權(quán)融資時(shí)，具有國資背景的先進(jìn)制造產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）（以下簡稱“先進(jìn)制造產(chǎn)業(yè)基金”）以1.5億元入股，成為第七大股東且持股超3%。2020年1月，康希諾科創(chuàng)板IPO項(xiàng)目獲上交所受理。此外，先進(jìn)制造產(chǎn)業(yè)基金還是另一家科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)——迪哲醫(yī)藥的發(fā)起人股東，該公司已于2021年上市。

在上述20家樣本企業(yè)中，多數(shù)投資機(jī)構(gòu)的投資入股呈現(xiàn)“臨門一腳”的特征，即在發(fā)行人IPO申報(bào)前一年才入股。其中，投資機(jī)構(gòu)在發(fā)行人股改時(shí)集體入股的現(xiàn)象尤為突出。

華南一家券商私募基金子公司的相關(guān)人士表示，有部分企業(yè)在IPO申報(bào)前會(huì)進(jìn)行增資擴(kuò)股，引入外部投資機(jī)構(gòu)。對(duì)機(jī)構(gòu)而言，介入Pre-IPO輪融資，可以尋求更高的投資確定性。這一現(xiàn)象也從側(cè)面反映，“投早、投小、投長期”的投資風(fēng)氣仍有較大的提升空間。

券商股權(quán)投資收益幾何？

科創(chuàng)板的上述變革，將給券商股權(quán)投資業(yè)務(wù)帶來怎樣的機(jī)遇？

根據(jù)《指引》，資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者需滿足“治理結(jié)構(gòu)健全、管理資產(chǎn)規(guī)模較大、具有良好誠信記錄”等條件。在《指引》列舉的投資機(jī)構(gòu)類型中，證券公司私募投資基金子公司、證券公司另類投資子公司均位列其中。

券商中國記者在梳理上述20家企業(yè)信息時(shí)還發(fā)現(xiàn)，具有券商背景的投資機(jī)構(gòu)參與度較低，僅有3個(gè)相關(guān)案例。值得一提的是，這些案例共性鮮明——券商均采用“投資+投行”展業(yè)模式，即項(xiàng)目的保薦機(jī)構(gòu)均由相關(guān)投資機(jī)構(gòu)的母公司擔(dān)任。

具體來看，邁威生物在股改時(shí)，原海通證券（現(xiàn)為“國泰海通”，下同）另類投資子公司海通創(chuàng)新證券投資有限公司（以下簡稱“海通創(chuàng)新”）出資495萬元，持股1.65%，半年后邁威生物遞交IPO申請(qǐng)。另外，海通創(chuàng)新還在智翔金泰股改時(shí)出資250萬元，持股0.91%，半年后智翔金泰遞交IPO申請(qǐng)。這兩單IPO項(xiàng)目的保薦機(jī)構(gòu)，均為原海通證券。

在前述康希諾案例中，中信證券另類投資子公司——中信證券投資有限公司、中信證券私募投資基金子公司——中信金石投資有限公司旗下的直投基金產(chǎn)品均參與了康希諾的第五輪融資，合計(jì)出資4000萬元，持股比例1.06%?？迪ＶZIPO項(xiàng)目的保薦機(jī)構(gòu)，則由中信證券擔(dān)任。

談及券商股權(quán)投資業(yè)務(wù)能否把握科創(chuàng)板的最新變革機(jī)遇時(shí)，多名受訪人士認(rèn)為需要辯證看待，關(guān)鍵是要考量四個(gè)方面的因素：一是券商是否有大投行或大型私募投資基金子公司，二是券商的內(nèi)部協(xié)同，三是券商的風(fēng)險(xiǎn)偏好，四是券商的整體能力。

某大型券商的私募投資基金子公司相關(guān)人士表示，相比其他創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，券商系私募投資基金子公司的優(yōu)勢(shì)在于與投行聯(lián)動(dòng)，共同為科技企業(yè)提供全生命周期服務(wù)，因此看好最新變革帶來的前景。

深圳一家中小券商的私募投資基金子公司高管則向券商中國記者表示，如果沒有投行業(yè)務(wù)協(xié)同，估計(jì)難以單獨(dú)將此次變革視為特別大的機(jī)遇，除非市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的套利空間或價(jià)格差。他解釋，盡管券商不斷向“投資+投行”展業(yè)模式靠攏，但在實(shí)踐中有一定難度。如果哪家券商有排名靠前的投行部門，或者已經(jīng)有了實(shí)力較強(qiáng)的私募投資基金子公司，那么就可以很好地協(xié)同。在此之前，由于私募投資基金子公司要對(duì)投資人負(fù)責(zé)，要打品牌，需培育更多的上市公司，往往只能尋求與其他大投行合作，對(duì)協(xié)同母公司投行心有余而力不足。“私募投資基金子公司有知名度，才能協(xié)同母公司投行早期介入，抓住服務(wù)被投企業(yè)的機(jī)會(huì)?！痹撁吖芊Q。

在風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，該名高管還談到，整體而言，股權(quán)投資業(yè)務(wù)被認(rèn)為是高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)?！伴L期形成的風(fēng)險(xiǎn)厭惡以及標(biāo)準(zhǔn)化作業(yè)的思維文化，不利于券商開展股權(quán)投資業(yè)務(wù)。目前做得較好的券商，絕大多數(shù)擁有大投行。”他說。

此外，科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)適用的產(chǎn)業(yè)具有研發(fā)周期長、盈利滯后、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)高等特點(diǎn)。這些屬性，也考驗(yàn)著券商在開展股權(quán)投資業(yè)務(wù)中的產(chǎn)業(yè)研究能力、資金實(shí)力與風(fēng)險(xiǎn)承受能力等。

與頭部創(chuàng)投機(jī)構(gòu)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)動(dòng)

對(duì)更多券商而言，若志在深度參與硬科技企業(yè)的早期投資，與大型創(chuàng)投機(jī)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)資本等合作，不失為一條有效路徑。

國泰海通投行的一名資深人士表示，要精準(zhǔn)觸達(dá)早期科技型項(xiàng)目，需進(jìn)行生態(tài)圈層共建，與各類地方引導(dǎo)基金、產(chǎn)業(yè)基金等市場(chǎng)主體建立信息共享機(jī)制。

不少券商認(rèn)為，外部機(jī)構(gòu)對(duì)相關(guān)行業(yè)具有更深的洞察力，能夠?qū)I(yè)判斷行業(yè)的技術(shù)路線選擇與發(fā)展、產(chǎn)品研發(fā)成功率等關(guān)鍵指標(biāo)。因此，券商可以通過借助外部機(jī)構(gòu)的產(chǎn)業(yè)研究能力，精準(zhǔn)識(shí)別優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)。

華南某大型券商私募投資基金子公司的相關(guān)人士還建議，券商可以與眾多上市公司以及產(chǎn)業(yè)鏈鏈主企業(yè)深度合作，借助基金等方式深度綁定，充分利用其產(chǎn)業(yè)資源和產(chǎn)業(yè)認(rèn)知，篩選出優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)。

國聯(lián)民生證券投行業(yè)務(wù)相關(guān)負(fù)責(zé)人也持有相似觀點(diǎn)。他表示，券商要與外部的優(yōu)秀產(chǎn)業(yè)投資基金開展戰(zhàn)略合作，一方面通過自身的渠道優(yōu)勢(shì)為產(chǎn)業(yè)投資基金推薦優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，另一方面借助產(chǎn)業(yè)投資基金的專業(yè)研究能力來精準(zhǔn)識(shí)別科技型企業(yè)。

國金證券投行相關(guān)負(fù)責(zé)人則稱，有必要推動(dòng)投行與頭部PE/VC建立戰(zhàn)略合作，共享項(xiàng)目資源與估值數(shù)據(jù)，形成綜合性的生態(tài)化服務(wù)鏈。